輝瑞、安進(jìn)包攬年度TOP并購(gòu)！2022年Biotech并購(gòu)沒(méi)有大爆炸，中國(guó)并購(gòu)潮也遠(yuǎn)未到

以下文章來(lái)源于：E藥經(jīng)理人

然而這些交易并不便宜。生物技術(shù)公司已經(jīng)習(xí)慣了從風(fēng)險(xiǎn)投資和IPO渠道獲得資金，這使他們不太容易接受收購(gòu)，并迫使?jié)撛诘氖召?gòu)者提供更多資金 來(lái)鎖定交易。

于風(fēng)險(xiǎn)投資公司而言，并購(gòu)是投資退出繼而獲得回報(bào)的主要方式之一。通 過(guò)大型制藥公司對(duì)Biotech的并購(gòu)，資金回流至風(fēng)險(xiǎn)投資公司，完成一次投資的循環(huán)。所以只有并購(gòu)數(shù)量和金額的大幅增長(zhǎng)才能催化整個(gè)市場(chǎng)大幅反彈。

2021年整個(gè)生物制藥并購(gòu)達(dá)到五年的低點(diǎn)，業(yè)內(nèi)主流分析認(rèn)為2022年將 復(fù)蘇，至今并購(gòu)出現(xiàn)反彈了嗎？手握大量現(xiàn)金的大型制藥是否已經(jīng)開(kāi)始收割？受歡迎的并購(gòu)標(biāo)的變了嗎？為何中國(guó)生物醫(yī)藥企業(yè)間的并購(gòu)交易仍難活躍？

一級(jí)市場(chǎng)融資、IPO、并購(gòu)、再融資是企業(yè)主要資本工具，也是投資機(jī)構(gòu)們 主要的進(jìn)出渠道。理論上，并購(gòu)和IPO的關(guān)系總是此起彼伏。當(dāng)IPO、一級(jí)市場(chǎng)雙雙遇冷時(shí)，行業(yè)的期待會(huì)自然而然地聚焦于大企業(yè)的并購(gòu)上，然而這一理論似乎將中國(guó)的生物醫(yī)藥市場(chǎng)排除在外。

年初，當(dāng)石藥集團(tuán)收購(gòu)銘康生物時(shí)，業(yè)內(nèi)猜想國(guó)內(nèi)的“并購(gòu)潮”會(huì)不會(huì)來(lái)；年中，當(dāng)中生制藥宣布收購(gòu)F-star時(shí)， 當(dāng)天境生物、基石藥業(yè)紛紛被曝出“賣 身”傳聞時(shí)，業(yè)內(nèi)再度猜想“并購(gòu)潮”會(huì)不會(huì)來(lái)？然而猜想終歸是猜想，現(xiàn)實(shí)是中生制藥收購(gòu)受阻，天境生物、基石藥業(yè)的傳聞依舊是傳聞，并購(gòu)潮不僅沒(méi)發(fā)生而且驟減，發(fā)生并購(gòu)的對(duì)象更加寥寥。

根據(jù)E藥經(jīng)理人融媒體統(tǒng)計(jì)，2021年10月1日至2022年9月30日期間，醫(yī)療健康領(lǐng)域共發(fā)生了121筆并購(gòu)交易，較2021年的392筆驟降。其中，小分子和大分子藥物研發(fā)領(lǐng)域的并購(gòu)交易分別為12筆、3筆，較上一區(qū)間的20筆和31筆相差甚遠(yuǎn)，尤其大分子生物藥領(lǐng)域。

2022年國(guó)內(nèi)醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)各領(lǐng)域已披露并購(gòu)案例件數(shù)及金額 (單位：億元)

來(lái)源：E藥經(jīng)理人融媒體根據(jù)公開(kāi)數(shù)據(jù)整理

制藥賽道的并購(gòu)并不成熟，獨(dú)立的并購(gòu)較少。以前述統(tǒng)計(jì)中的三筆生物藥 并購(gòu)交易為例，交易額最大的一筆交易為花園生物以10.7億元現(xiàn)金、溢價(jià)8倍收購(gòu)花園藥業(yè)，該筆交易還曾收到深交所兩封關(guān)注函。據(jù)了解，花園生物和花園藥業(yè)均為同一實(shí)際控制人邵欽祥控制；天壇生物對(duì)西安回天的收購(gòu)則屬于增資收購(gòu)，系前者戰(zhàn)略性布局血液制品業(yè)務(wù)；僅中科華瑞與蘇寧環(huán)球間的并購(gòu)交 易是獨(dú)立的。

“中國(guó)的并購(gòu)潮遠(yuǎn)未到來(lái)，”北極光創(chuàng)投合伙人宋高廣分析道，“因?yàn)橹袊?guó)的并購(gòu)體系尚未建成。并購(gòu)?fù)l(fā)生于民營(yíng)企業(yè)之間，而中國(guó)的民營(yíng)醫(yī)療企業(yè)發(fā)展周期其實(shí)很短，從80年代開(kāi)始，一直以做仿制藥為主。真正的資本積累是從2010年至今的創(chuàng)新藥紅利期。由于時(shí)間短，這些老牌的民營(yíng)藥企積攢的資本相對(duì)有限?！?/span>

以港股、A股上市的民營(yíng)藥企為例， 截至2021年12月31日，恒瑞、中生制藥、石藥集團(tuán)分別持有現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物131億元、96億元、91億元，以中位溢價(jià)幅度62%來(lái)計(jì)算，做收購(gòu)資金并不充足。

“一方面是資本積累受限，另一方面是他們使用資金更為謹(jǐn)慎，這些民營(yíng)藥企的資金都是一點(diǎn)一滴的銷售積累而來(lái)，而且這些藥企的股權(quán)大多數(shù)集中 于創(chuàng)始人家族，一旦損失就是自身的損失。并購(gòu)失敗往往居多數(shù)。此外，國(guó)內(nèi)標(biāo)的估值虛高以及產(chǎn)品質(zhì)量相對(duì)性價(jià)比有限，也是制約并購(gòu)的因素?！彼胃邚V繼續(xù)分析道。

“只有等死掉一批，估值繼續(xù)下行到合理的范圍，各種模式的公司有明確的分工，各司其職，才能真正地運(yùn)轉(zhuǎn)起來(lái)?！币晃粋鹘y(tǒng)藥企的BD負(fù)責(zé)人表示。

中國(guó)之外的歐美生物制藥市場(chǎng)并購(gòu)已經(jīng)相當(dāng)成熟，更能反映全球市場(chǎng)的變化。2022年生物制藥收購(gòu)并沒(méi)有發(fā)生意想中的“大爆炸”，第一季度緩慢開(kāi) 局，第二季度溫和反彈，第三季度回歸頹勢(shì)，至于第四季度分析師們預(yù)計(jì)會(huì)進(jìn)一步復(fù)蘇。

“今年第二季度是近年來(lái)收購(gòu)最繁忙的時(shí)間段之一，”一位并購(gòu)交易的撮合 者感慨道。根據(jù)Biopharma dive數(shù)據(jù)，今年4月至6月，至少發(fā)生了14筆金額超過(guò)5000萬(wàn)美元的并購(gòu)交易，這一數(shù)字約是過(guò)去四年中同期的2~3倍。金額上，如果不考慮大型交易(200億美元及之上)，今年第二季度的交易價(jià)值將超過(guò)過(guò)去四年第二季度的累計(jì)，約234億美元。

不過(guò)，第二季度的繁忙只是曇花一現(xiàn)，第三季度并未能維持。從目前來(lái)看， 2022年將是并購(gòu)支出緩慢的一年，前三季度的并購(gòu)交易數(shù)量均呈現(xiàn)環(huán)比下降 趨勢(shì)，總額出僅為530億美元。除去大型合并企業(yè)，或?qū)⑺⑿?018年的最低門檻，當(dāng)時(shí)收購(gòu)總額約為840億美元。

值得關(guān)注的是，如果沒(méi)有輝瑞，今年的交易活動(dòng)將出現(xiàn)顯著地減少。據(jù)前 述統(tǒng)計(jì)，輝瑞一家公司占了今年并購(gòu)資金總數(shù)的三分之一。這家大型制藥公司因銷售新冠疫苗以及新冠藥物獲得了充足的現(xiàn)金流，于4月宣布收購(gòu)ReViral并獲得后者旗下呼吸道合胞病毒治療管線，總額高達(dá)5.25億美元；于5月以116億美元現(xiàn)金(溢價(jià)33%)收購(gòu)制藥公司Biohaven Pharmaceutical，獲得其重磅偏頭痛上市藥物及在研管線；于8月以54億美元收購(gòu)了Global Blood Therapeutics， 獲得了鐮狀細(xì)胞病創(chuàng)新療法。

令人期待的是，第四季度能恢復(fù)到 “主流們”預(yù)期的狀態(tài)嗎？10月以來(lái)高開(kāi)的交易狀態(tài)增加了這種可能性。據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至10月24日，生物制藥領(lǐng)域發(fā)生了 6筆超過(guò)5000萬(wàn)美元的并購(gòu)交易，交易 金額累計(jì)約為31.46億美元。其中金額 最大的交易為住友制藥以17億美元(溢 價(jià)約為50%)收購(gòu)Myovant Sciences。

此外，艾伯維、禮來(lái)、阿斯利康、 LG化學(xué)均在十月有所行動(dòng)，其中阿斯利 康和禮來(lái)均為布局基因療法、罕見(jiàn)病領(lǐng)域；艾伯維和Incyte則加強(qiáng)了免疫布局。阿斯利康再下一城，旗下子公司Alexion 宣布以6800萬(wàn)美元收購(gòu)臨床階段基因 公司LogicBio，獲得旗下基因編輯平臺(tái) GeneRide和基因傳遞衣殼平臺(tái)sAAVy以 及10條產(chǎn)品管線。禮來(lái)則宣布斥資6.1億 美元收購(gòu)遺傳藥物公司Akouos。

11月繼續(xù)開(kāi)門紅，強(qiáng)生同意以166億 美元(溢價(jià)超50%)收購(gòu)心臟泵制造商 Abiomed，這是2022年迄今最大的醫(yī)療技術(shù)交易。盡管不是來(lái)自生物技術(shù)領(lǐng)域，但這或許是個(gè)信號(hào)。每年第四季度都是并購(gòu)交易的高峰期，隨著年關(guān)將至，今年并購(gòu)交易能否扳回一局呢？

除非制藥公司大幅加快并購(gòu)步伐， 否則沒(méi)有足夠的并購(gòu)規(guī)模來(lái)回報(bào)風(fēng)投和 IPO投資者的資金投入，更不用說(shuō)提供有吸引力的回報(bào)了。而只有并購(gòu)活動(dòng)大幅增長(zhǎng)，才可能推動(dòng)市場(chǎng)的全面反彈。

積極的一面是，大型制藥公司擁有比以往任何時(shí)候都多的現(xiàn)金來(lái)進(jìn)行交 易，他們有為合適公司支付高價(jià)的意愿。

然而，現(xiàn)實(shí)并沒(méi)有那么理想，今年大型制藥公司在并購(gòu)方面似乎并不敏 感。比如強(qiáng)生擁有充足的現(xiàn)金卻推遲了并購(gòu)交易行動(dòng)。強(qiáng)生首席財(cái)務(wù)官約瑟 夫 ·沃爾克在第三季度財(cái)報(bào)電話會(huì)上表示，“當(dāng)我們最終確定2023年計(jì)劃時(shí)，我們將考慮使強(qiáng)生的資源部署優(yōu)先用于

那些為患者帶來(lái)最大價(jià)值的舉措、項(xiàng)目和服務(wù)。”盡管強(qiáng)生擁有340億美元的現(xiàn) 金，但強(qiáng)生并不會(huì)“冒失”地采取行動(dòng)?！笆袌?chǎng)有點(diǎn)滑稽，目前的波動(dòng)不利于并 購(gòu)環(huán)境，因?yàn)橛袧撛谫u家守市值的歷史 高點(diǎn)?！?/span>

強(qiáng)生并不急于并購(gòu)是有業(yè)績(jī)支撐。由于成熟藥物的穩(wěn)定增長(zhǎng)以及新藥上市 的銷量增加，該公司預(yù)計(jì)將再次出現(xiàn)“高 于市場(chǎng)增長(zhǎng)”的一年。強(qiáng)生公開(kāi)表示，從目前的管線和銷售情況來(lái)看，到2025年 強(qiáng)生的醫(yī)藥銷售收入目標(biāo)仍有可能達(dá)到 600億美元。因此從這方面來(lái)說(shuō)，任何并購(gòu)活動(dòng)都將只是“錦上添花”而已。

無(wú)獨(dú)有偶，根據(jù)Biopharma dive數(shù) 據(jù)，僅有7家大型制藥公司進(jìn)行了5000 萬(wàn)美元以上的并購(gòu)交易。年初那些有收 購(gòu)意向的潛在買家諸如諾華、默沙東、 Moderna等均未出現(xiàn)在5000萬(wàn)美元并購(gòu) 交易的榜單上。

事實(shí)上，很多公司最近花費(fèi)了大量 的時(shí)間和精力將自己轉(zhuǎn)變成專注于核心 治療領(lǐng)域發(fā)展并繼續(xù)創(chuàng)新的狀態(tài)。諾華 從今年初便通過(guò)架構(gòu)調(diào)整、分拆剝離等手段使自己聚焦于核心領(lǐng)域；GSK則退出了細(xì)胞療法2.0聯(lián)盟，放棄了曾經(jīng)花重金合作的實(shí)體瘤細(xì)胞免疫療法項(xiàng)目；羅氏越來(lái)越聚焦于腫瘤和神經(jīng)系統(tǒng)疾病。

強(qiáng)生的例子揭示了并購(gòu)乏力背后的原因。一方面，大型制藥公司確實(shí)將在 2024年-2028年期間面臨專利過(guò)期和管線方面的挑戰(zhàn)，但這次的專利懸崖相比以往的小分子專利懸崖影響相對(duì)緩和，所以大型制藥公司愿意耐心等待，直到賣家的預(yù)期適應(yīng)了新的、更保守的現(xiàn)實(shí)。

另一方面，目前有很多資產(chǎn)的估值仍未調(diào)整到位，那些站在“危險(xiǎn)”邊緣 的Biotech創(chuàng)始人們還在接受從高估值 到低估值的落差。并且即使估值重新平衡，完成交易所需的溢價(jià)使交易價(jià)值得到充分實(shí)現(xiàn)成為當(dāng)務(wù)之急。

2019年-2021年上半年時(shí)，生物制藥買家支付的價(jià)格通常至少是他們所收購(gòu)公司市值的兩倍。盡管今年一些交易的溢價(jià)仍保持在三位數(shù)，但輝瑞與 Biohaven、GSK與Sierra Oncology、Affinivax 等交易的溢價(jià)下降了40%~80%。在某些情況下，Biotech們以接近或接近歷史低點(diǎn)的價(jià)格出售自己，比如對(duì)Radius Health 和Epizyme的收購(gòu)。這意味著隨著資本變得更加難以獲得，更多Biotech公司愿意探索替代性的融資方式。

當(dāng)然，對(duì)于收購(gòu)優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)，大型 制藥是不遺余力的。大型制藥公司希望 資產(chǎn)具有一流或最好的潛力，并有嚴(yán)謹(jǐn) 的科學(xué)證明。所以從事這類產(chǎn)品的公司 仍然可以獲得巨大的價(jià)值。

生物制藥領(lǐng)域已經(jīng)連續(xù)兩年沒(méi)有大額并購(gòu)了，并購(gòu)者們更偏好早期的中小型生物技術(shù)公司。普華永道今年的報(bào)告顯示，目前生物技術(shù)交易額的最佳區(qū) 間似乎在50億美元~150億美元之間。

今年已經(jīng)發(fā)生的一筆大額交易仍然懸而未決。早些時(shí)候，有外媒報(bào)道，默沙東準(zhǔn)備以300億美元收購(gòu)Seagen，本來(lái)這將是2022年最值得期待的一筆 巨額交易。但有分析稱，過(guò)高的估值可能會(huì)迫使默沙東尋找其他的投資組合。近日有報(bào)道稱這一交易可能已經(jīng)失敗， 因?yàn)閮杉夜緹o(wú)法就定價(jià)達(dá)成協(xié)議。不過(guò)，默沙東對(duì)Seagen的交易從未得到官方確認(rèn)。

大并購(gòu)向來(lái)是跨國(guó)藥企進(jìn)行資產(chǎn)擴(kuò)張、快速躋身巨頭的手段，如今排名前十的跨國(guó)藥企無(wú)一不是?？蓮娜ツ觊_(kāi)始，跨國(guó)藥企們的偏好顯然變了，從大 型并購(gòu)轉(zhuǎn)向中小型并購(gòu)。輝瑞CEO在今年年初的JPM大會(huì)上就曾表示，將加大投資中小型生物技術(shù)公司。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至10月31日，2022年超過(guò)50億美元的并購(gòu)交易僅發(fā)生兩筆，2021年為4筆，2020年為4筆，2019年為6筆。而5億美元以下的交易再次刷新紀(jì)錄，前十個(gè)月發(fā)生了21筆，占總交易比例接 近60%，2021年這一比例為42%，2020年 為32%。

另一個(gè)明顯的特征是，大型制藥公司對(duì)后期上市公司的收購(gòu)增加。這與被 并購(gòu)標(biāo)的的估值和并購(gòu)方的偏好相關(guān)。一方面，經(jīng)過(guò)一年半的估值調(diào)整，二級(jí)市 場(chǎng)的公司折價(jià)比一級(jí)市場(chǎng)更嚴(yán)重；另一方 面，被并購(gòu)標(biāo)的的主要產(chǎn)品多處于臨床 后期。比如GSK以19億美元收購(gòu)的Sierra， 于2015年上市，主要產(chǎn)品處于臨床Ⅲ期。

整體來(lái)看，被并購(gòu)標(biāo)的溢價(jià)率超過(guò)100%的交易比例從2019年的38%降至 2022年的23%；溢價(jià)率低于25%的交易 比例則從2019年的6%升至18%。

與此相反，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)則偏向于 投資早期生物技術(shù)公司。一位從事早期 投資的投資人表示，臨床前投資幾乎是一個(gè)安全的“藏身之所”，自己對(duì)投資 未來(lái)12到18個(gè)月將從事早期研究的生物技術(shù)公司沒(méi)有什么顧慮。

“美國(guó)生物技術(shù)行業(yè)的分工體系已經(jīng)相當(dāng)明確。大型制藥企業(yè)的目的是通過(guò)自己的強(qiáng)商業(yè)化運(yùn)營(yíng)能力，將交易產(chǎn)品的商業(yè)價(jià)值發(fā)揮到最大，而不愿意承 擔(dān)較高的科研風(fēng)險(xiǎn)；風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)核心目的則是做早期孵化投資，即通過(guò)將高 校、研究機(jī)構(gòu)的成果進(jìn)行轉(zhuǎn)化，賣給大型制藥公司而實(shí)現(xiàn)循環(huán)?！彼胃邚V對(duì)E藥經(jīng)理人融媒體進(jìn)一步解釋道，“臨床Ⅱ期是藥品開(kāi)發(fā)過(guò)程當(dāng)中的一個(gè)‘死亡 谷’，Ⅱ期之后風(fēng)險(xiǎn)大大降低，這是現(xiàn)階段大型制藥公司偏好并購(gòu)臨床后期產(chǎn)品公司的原因?！?/span>