他們是騎帚飛行的天選之子，突然間，掃帚消失了，一個(gè)時(shí)代的魔法都消失了。從房地產(chǎn)老板到消費(fèi)業(yè)巨頭，一種幻滅感正在蔓延。阿里京東，血槽已空，良品鋪?zhàn)?，降價(jià)保命。良品鋪?zhàn)幼鳛樾铝闶鄞肀粡埨趯戇M(jìn)《價(jià)值》一書，如今被高瓴、高端拋棄。11月29日，良品鋪?zhàn)釉诠_信中宣布17年來首次最大規(guī)模降價(jià)，最高降幅45%。其創(chuàng)始人之一楊銀芬說，不走這條路，就是死路——“等到疼痛感沖擊到每個(gè)人，那就太晚了?！?/span>當(dāng)10年期美債收益率潰不成軍，XBI一個(gè)月上漲15%，市場(chǎng)開始交易生物科技資本寒冬結(jié)束的邏輯時(shí)，消費(fèi)業(yè)的寒冬剛剛開始，消費(fèi)醫(yī)療也將被命運(yùn)挾裹。現(xiàn)在，通策醫(yī)療老板呂建明在微博上關(guān)心藝術(shù)與杭州的醉生夢(mèng)死，偶爾提到牙科業(yè)務(wù)，也是對(duì)一個(gè)?？茖W(xué)校一年招3500個(gè)口腔醫(yī)學(xué)大專生進(jìn)行吐槽：口腔不卷是不可能的？滿大街牙科診所也是必然的。而愛爾眼科老板陳邦仍然沒有放棄樂觀敘事，“永遠(yuǎn)年輕，永遠(yuǎn)熱淚盈眶。”當(dāng)我們提到海外映射，其實(shí)有兩面鏡子，一面是實(shí)時(shí)的美國科技成長股（含生物醫(yī)藥），另一面是日本失去的30年。日本是一本翻爛的書，但總有取之不盡的啟示，哪些消費(fèi)品和股票穿越了失去的30年？海天味業(yè)連跌3年，青島啤酒的下跌剛剛開始，有沒有小便事件都一樣，出路在哪里？在人口見頂后缺乏增量，大部分消費(fèi)品都增長乏力，就業(yè)、收入的不穩(wěn)定直接約束消費(fèi)能力，1990-2019年間日本人均消費(fèi)支出復(fù)合增速僅為0.8%。龜萬甲是日本的醬油調(diào)味品龍頭，在1993-1999年股價(jià)表現(xiàn)持續(xù)弱于市場(chǎng)，源于停滯的EPS增長。味之素是日本的味精、速凍食品龍頭，1990年代股價(jià)也陷于停滯。日本啤酒消費(fèi)量在1994年見頂，行業(yè)進(jìn)入漫長的收縮期，朝日啤酒在整個(gè)90年代股價(jià)表現(xiàn)偏震蕩。但3家消費(fèi)龍頭卻重新崛起。龜萬甲被迫出海，從2013年開始，海外市場(chǎng)銷售額超過日本本土市場(chǎng)。2022財(cái)年海外收入占據(jù)70%，以北美作為主要業(yè)務(wù)來源地，占海外市場(chǎng)的70%，1990年至今股價(jià)漲幅約8.5倍，同期日經(jīng)225指數(shù)漲幅僅37%；味之素及時(shí)轉(zhuǎn)向全球化戰(zhàn)略，營收60%來自海外市場(chǎng)，股價(jià)在最近10年（2012-2022）上漲5倍；2011年，朝日啤酒國際事業(yè)部營業(yè)額（主要是海外相關(guān)營業(yè)額）約占整體6.4%，2021年成長到45.5%，從獲利端看，朝日啤酒的海外市場(chǎng)獲利已占整體集團(tuán)獲利64%。朝日集團(tuán)2003-2017年股價(jià)上漲7倍。回到A股消費(fèi)品。海天味業(yè)2023年中報(bào)出口接近于零，沒有提到國際化戰(zhàn)略，2023Q3營收、凈利潤均環(huán)比下滑。青島啤酒2022年海外收入占比2.3%。2023Q3營收同比環(huán)比均下滑。考慮到食品安全的信任問題，這兩家企業(yè)國際化成功的可能性幾乎為零，這兩家企業(yè)也映射了大部分立足于內(nèi)需的消費(fèi)品的命運(yùn)。參考日本失去的30年，內(nèi)需消費(fèi)品也不是漆黑一片，國泰君安證券對(duì)結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)進(jìn)行了整理。酒類：零售價(jià)基本持平或下跌，僅燒酒（酒精度數(shù)高更易使消費(fèi)者上癮）價(jià)格仍有小幅上升，傳統(tǒng)啤酒一定程度上被更便宜的發(fā)泡酒/第三類啤酒/預(yù)調(diào)酒取代。飲料：價(jià)格受到較大沖擊，碳酸飲料、礦泉水、茶飲市場(chǎng)規(guī)模增長顯著。速凍/預(yù)制菜：90年代及以前日本冷凍預(yù)制菜行業(yè)在B端餐飲崛起的帶動(dòng)下放量增長，經(jīng)濟(jì)泡沫破滅后居民減少外出就餐導(dǎo)致B端需求受損，同時(shí)C端需求顯著提升，行業(yè)整體增速放緩但仍處于穩(wěn)健成長期，價(jià)格上漲幅度較小，主要為量增驅(qū)動(dòng)。調(diào)味品：醬油人均消費(fèi)量長期處于下滑階段，在低鹽、丸大豆、鮮榨升級(jí)產(chǎn)品帶動(dòng)下，醬油均價(jià)曾出現(xiàn)較為明顯的提升。乳制品：牛乳及加工乳人均消費(fèi)量下滑較為明顯，以酸奶為代表的發(fā)酵乳在功能化產(chǎn)品的推動(dòng)下消費(fèi)量逆勢(shì)增長，黃油、奶酪和奶粉價(jià)格跑贏核心CPI。醫(yī)療保健品：功能性食品快速放量，家庭醫(yī)療保健品支出較大幅度增長。服裝：鞋服平均售價(jià)持平或下滑，行業(yè)整體呈現(xiàn)量價(jià)均收縮的局面。家電：價(jià)格主要依靠產(chǎn)品升級(jí)作支撐，冰箱擴(kuò)容量、空調(diào)變頻、洗衣機(jī)洗干一體升級(jí)，銷量已進(jìn)入下滑階段。汽車：國內(nèi)市場(chǎng)量減價(jià)平，車企主要通過海外建廠的方式維系增長。安信證券總結(jié)出上世紀(jì) 90 年代日本股市僅有的4項(xiàng)賺錢方法：科技股看美股映射，制造業(yè)看產(chǎn)業(yè)全球競(jìng)爭(zhēng)力，消費(fèi)股看低欲望時(shí)代的平替，高股息策略。映射到國內(nèi)市場(chǎng)分別對(duì)應(yīng)為：科技創(chuàng)新、出海、青年人消費(fèi)偏好、低波紅利。青年人消費(fèi)偏好難以把握，日本當(dāng)年的潮流早已過時(shí)，失去參照系的價(jià)值，近期抖音興起的微短劇，是一種前所未有的娛樂形態(tài)，也可解讀為消費(fèi)降級(jí)、群體降智的藝術(shù)表現(xiàn)形式。其他三項(xiàng)都是比較確定的，生物醫(yī)藥正好符合科技創(chuàng)新、出海的趨勢(shì)。日本在內(nèi)需不振的30年中，在海外再造了一個(gè)日本，這是部分龍頭穿越周期的邏輯。據(jù)民生證券統(tǒng)計(jì)，1996 年至 2022 年，日本對(duì)外投資規(guī)模翻了8倍，日本對(duì)外投資規(guī)模存量已占日本2022年GDP比重近50%：2021 年日本海外凈資產(chǎn)規(guī)模占GDP比重約為75%，較1996年增長了三倍；1997 財(cái)年日本海外子公司營業(yè)收入占總公司收入比重為37.5%，截至2020財(cái)年，海外子公司營業(yè)收入已達(dá)到總公司營業(yè)收入的 69.3%，占比近乎翻了一倍。在1990年以來日本年化收益率TOP30個(gè)股中，約有一半為信息技術(shù)+生物醫(yī)藥，體現(xiàn)出科技創(chuàng)新的賺錢效應(yīng)，其中生物醫(yī)藥有7家，大部分以海外收入為主。11月29日，中國電商王座更替，拼多多市值超越阿里巴巴。無論拼多多、Temu，還是抖音、Tiktok，都契合消費(fèi)降級(jí)或平替的趨勢(shì)。優(yōu)衣庫以簡(jiǎn)約風(fēng)和高性價(jià)比打開服裝市場(chǎng)，1997年上市至今股價(jià)漲幅達(dá)到38.4倍，2009-2013年通縮時(shí)期股價(jià)漲幅達(dá)到2.4倍。2022年UNIQLO總營業(yè)收入達(dá)23011億日元，其中日本占比47%，海外占比53%。Saizeriya（薩莉亞）打造物美價(jià)廉的低檔意式餐飲，被稱為意大利風(fēng)格沙縣小吃，目前客單價(jià)僅為4 0 -6 0元人民幣。嚴(yán)格控制成本到了變態(tài)的程度，不用托盤，直接用手上菜，每次省時(shí)5秒，開發(fā)不會(huì)分離的沙拉醬，無需搖晃，每次省時(shí)3秒。2022年總門店數(shù)為1547家，其中日本門店數(shù)為1069家，海外門店數(shù)為478家。股價(jià)在1998-2001年間漲幅為5倍。百元店龍頭Seria成功穿越周期，2022年銷售產(chǎn)品超98%為雜貨，少量為零食，統(tǒng)一定價(jià)一百日元，憑借其性價(jià)比優(yōu)勢(shì)和高周轉(zhuǎn)優(yōu)勢(shì)持續(xù)進(jìn)行門店擴(kuò)張，2001-2023 年其門店由549家增至1961家，股價(jià)在 2010-2017 年間漲幅達(dá)55倍。泉盛控股旗下牛肉飯品牌食其家與吉野家、松屋并稱日本牛肉飯三雄，重視降本控費(fèi)，形成護(hù)城河，整合供應(yīng)鏈，對(duì)食物從采購到生產(chǎn)、從物流到店鋪銷售實(shí)現(xiàn)一元化管理。股價(jià)自1997 年至今上漲 247 倍。高端消費(fèi)、消費(fèi)醫(yī)療驟冷我們一度以為M型消費(fèi)會(huì)重演，但高端消費(fèi)也撐不住了，跟隨中間一起塌陷。當(dāng)LVMH老板伯納德·阿爾諾在成都太古里招搖過市的熱度還未散去，其三季報(bào)忽然墜入冰窟。LVMH2023Q3營收199.6億歐元，僅同比增長1%，并遠(yuǎn)低于分析師此前預(yù)期的211.4億歐元。其中，作為LVMH貢獻(xiàn)最高的以中國為主的亞洲市場(chǎng)（不包括日本），今年上半年?duì)I收增速為23%，而第三季度驟降至11%。愛馬仕2023Q3實(shí)現(xiàn)33.65億歐元銷售額，按固定匯率計(jì)算同比增長15.6%，較第二季度增速（28%）有所放緩，其中亞洲市場(chǎng)（不包括日本）由于前一年的高基數(shù)，同比增速僅為10.2%。開云集團(tuán)2023Q3收入為44.64億歐元，按即時(shí)匯率計(jì)算同比下降13%，其中，亞太地區(qū)錄得1%增長，而第二季度錄得22%增長。經(jīng)濟(jì)泡沫期，大部分人都有即將實(shí)現(xiàn)階層躍升的幻覺，而奢侈品是瞬間實(shí)現(xiàn)階層躍升的麻醉劑。當(dāng)寒冷的空氣貼著臉頰，人們終于從“公主請(qǐng)上車”的幻覺中醒來。這種情況下，從塔尖的愛馬仕（Hermes），到超一線奢侈品香奈兒（Chanel）、路易威登（LV）、迪奧（Dior），再到古馳（Gucci）、葆蝶家（Bottega Veneta）、巴寶莉（Burberry），肆無忌憚的提價(jià)，已經(jīng)越來越令人生厭。同屬高端消費(fèi)的醫(yī)美注射類產(chǎn)品，也在2023Q3驟然冰凍。愛美客2023Q3凈利潤4.55億元，同比增長13.3%，環(huán)比下降17.1%，在消費(fèi)醫(yī)療乏力大環(huán)境下，還是沒能扛住。華熙生物躺平擺爛，2023Q3營收11.46億元，同比下降17.26%，凈利潤8979萬元，同比下降56.03%。牙科涼透了。國瓷材料2023Q3凈利潤1.22億元，環(huán)比下降37.4%，營收9.37億元，環(huán)比下降12.0%，業(yè)績受到下游牙科不景氣的影響。通策醫(yī)療2023Q3凈利潤2.07億元，同比下降5.6%，營收8.22億元，同比持平。Q3為傳統(tǒng)旺季，主要看同比數(shù)據(jù)，在消費(fèi)醫(yī)療乏力的泥潭里越陷越深。前三季度合同負(fù)債同比下降46.0%，預(yù)收客戶診療款減少。國內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)格局惡化+消費(fèi)能力下降，隱形正畸高增長時(shí)代過去了，時(shí)代天使降速，國際化又遇到全球齒科消費(fèi)低迷。艾利科技（ALGN）2023Q3總收入9.602億美元，環(huán)比下降4.2%，同比增長7.8%，預(yù)計(jì)Q4總收入將在9.2億美元到9.4億美元之間，持續(xù)下滑，預(yù)計(jì)透明矯治器的平均銷售價(jià)格將連續(xù)下降。眼科業(yè)績強(qiáng)于牙科，在短暫硬挺之后，愛爾眼科、華廈眼科、普瑞眼科攜手一路南下。A股市場(chǎng)，可能有無緣無故的上漲，但基本沒有無緣無故的下跌。各家眼科醫(yī)院消費(fèi)業(yè)務(wù)上半年已顯出疲態(tài)，眼病業(yè)務(wù)還算平穩(wěn)，具備治療剛需屬性，并且有部分去年受外部環(huán)境延遲的老年患者集中就醫(yī)。愛爾眼科2023Q3凈利潤14.69億元，同比增長37.8%，毛利率提升至56.3%。以后內(nèi)生成長動(dòng)力在于中心城市及重點(diǎn)省會(huì)城市區(qū)域眼科中心建設(shè)，而向地級(jí)市/縣級(jí)市下沉擴(kuò)張的道路，隨著人口下滑、消費(fèi)乏力，將越走越窄。準(zhǔn)備介入消費(fèi)醫(yī)療領(lǐng)域的企業(yè)需要慎重。未滿足的剛性臨床需求，仍是支撐醫(yī)藥行業(yè)的底層邏輯。
來源：阿基米德Biotech ，作者阿基米德君
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